CoinShares报告：代币化资产存款三倍增长至74亿美元，DeFi萎缩下的「混合金融」新范式

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CoinShares 与 Token Terminal 于 2026 年 8 月 7 日联合发布《混合金融的增长》（The Growth of Hybrid Finance）第二季度报告。报告揭示了一个结构性的市场位移：过去 12 个月，代币化真实世界资产（RWA）在去中心化金融平台上的存款增长超过三倍，同期 DeFi 整体存款却下降了约 15%。从合规和监管的角度看，这份报告的意义不在于增长数字本身，而在于它描绘了一条传统金融资产通过链上基础设施重新组织的路径。

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数据拆解：RWA 与 DeFi 的背离趋势

存款结构：74 亿美元 RWA vs 15% DeFi 下滑

报告覆盖 2025 年 Q2 至 2026 年 Q2。核心数据包括：代币化 RWA 存款从 23 亿美元增至 74 亿美元，增长逾三倍；同期DeFi 总存款下降约 15%。DEX 现货交易量下滑约 70%，而代币化 RWA 交易量上升约 220%。在永续合约市场，RWA 未平仓合约已超过链上永续合约总持仓的 25%（Decrypt, 2026-08-07）。

这些数据指向一个结论：纯加密原生资产的流动性正在收缩，而被代币化包装的传统金融资产正在接管 DeFi 的基础设施。从监管角度，这意味着需要关注的不再是”去中心化交易所是否合规”，而是”在去中心化交易所上交易的代币化证券是否违反证券法”——监管焦点从管道转移到了管道里流的东西。

资产类别分布：从国债到半导体股票

RWA 存款中，代币化国债和多策略基金（JTRSY、BUIDL、sUSDS）占比最大；其次是私人信贷产品（JAAA、syrupUSDC、PRIME）和Delta 中性策略（sUSDe）。现货交易以代币化黄金为主导；永续合约交易集中在原油及贵金属、标普 500 和纳斯达克 100 指数、科技及半导体股票。

CoinShares 联合创始人兼 CEO Jean-Marie Mognetti 的评论值得法律从业者注意：”投资者并没有离开传统金融。看看链上真正在用的是什么——国债、黄金、标普 500、半导体股票。没有一个属于加密资产。”这实质上承认了一个法律现实：这些链上资产的底层标的物全部属于受监管的证券或商品类别，无论它们在哪个技术平台上流通。

基础设施分布：以太坊占 70%，头部集中效应显著

约 70% 的 RWA 存款沉淀在以太坊上的借贷协议。Plasma 因 Aave 扩展至非以太坊链而位居第二；Solana 的增长主要由原生 RWA 借贷平台 Kamino 驱动。Aave、Morpho 和 Kamino 三家协议集中了绝大部分存款。报告还指出，尽管 RWA 交易量大幅增长，借贷和交易平台的应用收入在过去一年整体下降——Hyperliquid 是唯一例外。

规模审视：22 亿美元代币化 vs 100 万亿美元全球股权

报告坦承规模仍然有限：全球股权市场超 100 万亿美元，而代币化部分仅约 22 亿美元。CoinShares 将其类比为 2019 年的稳定币——基础设施和产品形态正在搭建，合规通道一旦就位，增长曲线将显著加速。需注意，该数据仅涵盖”可分发资产”（可转移至发行平台外钱包），Canton 和 Provenance 等许可链上的 RWA 未被计入，实际代币化资产总量可能更高。

法律合规维度分析

代币化基金产品的证券法适用

以 BUIDL（BlackRock 美元机构数字流动性基金）为代表的代币化国债基金，在 DeFi 借贷协议上被作为抵押品或生息资产使用。这引发了多重法律问题：此类代币是否构成证券？如果底层是国债基金份额，在美国法下可能受《投资公司法》约束；DeFi 借贷协议的运营方是否因接受此类代币作为抵押品而触发借贷牌照要求？如果协议部署在无许可公链上且无明确运营实体，执法管辖权如何确定？

BlackRock 在推出 BUIDL 时选择了 Securitize 作为转让代理并在 SEC 注册——这说明机构端已经意识到合规链路的重要性。但当 BUIDL 代币进入无需许可的 DeFi 池后，合规责任的边界就模糊了。

稳定币的清算层角色与监管前置

报告揭示了一个关键路径：用户接触链上传统资产的标准流程是”法币→稳定币→代币化资产”。稳定币是混合金融体系的清算层。巴西央行第 584 号决议对稳定币跨境转账设置 24 小时延迟（2027 年 1 月生效）、欧盟 MiCA 2.0 正在推进非欧盟稳定币等效性制度——各国对稳定币的监管正在从前端 KYC/AML 扩展到交易速度、风险和跨境流动性管控。这对 RWA 存款的增长路径构成直接约束：稳定币的流动性摩擦会传导到整个混合金融链条。

许可链 vs 公链的监管套利空间

报告排除了 Canton 和 Provenance 等许可链上的 RWA 数据，但这些平台恰恰承载了大量机构级代币化交易。许可链通常有明确的节点运营方和准入控制——这使得监管执法有抓手，但也可能产生”合规围墙”效应：许可链上的交易在监管视野内，公链上的同类交易则处于灰区。当同一底层资产同时在两条链上流通时（例如同一基金在 Canton 和以太坊上各有一个代币化版本），跨链套利和监管差异将成为一个需要关注的法律问题。

趋势判断

混合金融不是过渡态而是新常态：传统资产和 DeFi 基础设施的嵌合不是”先用 DeFi 管道等 TradFi 自己建”，而是两种金融体系的长期共生。合规框架需要同时覆盖资产的底层法律属性和流通层的技术特征。
证券法适用范围的重新界定：当国债、股票、黄金等传统资产以代币形式在链上流通时，现有证券法的”投资合同”测试（Howey Test）可能需要针对代币化资产重新校准——底层资产的法律属性是否传递到代币层？流通平台的技术去中心化是否影响发行人的责任认定？
跨境监管协调的紧迫性：RWA 存款中大量涉及跨境流动——美国注册的基金代币在欧洲 DeFi 平台上被亚洲用户持有并交易。现有监管体系按国界划分，而混合金融的资产流和用户流天然跨越国界。

结论

CoinShares 报告描绘的 RWA 增长图景是一个基础设施层面的信号：传统金融资产正在系统性接入链上市场，且增速远超纯加密原生资产。从法律角度看，这不是”是否需要监管”的问题，而是”现有监管框架如何适配”的问题。22 亿美元的代币化资产规模在 100 万亿美元的全球市场中微不足道，但增长曲线和三倍增速说明这不再是一个实验——它正在成为金融基础设施的一部分，而法律框架的适配速度将决定这个过程的效率和稳定性。

参考来源：

全球