Aiying 艾盈是一家专注于传统金融及Web3的合规咨询服务机构，本文为团队原创，转载需授权。
2026 年 10 月 7 日，加密做市商 GSR 宣布投入最多 1 亿美元发展链上信贷业务 Hare，与流动性分发平台 Turtle 共同创建并管理链上金库（Vault）。该笔多年期投入主要以信贷额度形式提供，并作为 Hare 产品的锚定流动性先行部署，构成机构资本进入「策展型金库」（curated vault）赛道的最新一例。
一、事件脉络
Hare 由前 DeFi 对冲基金 Re7 Capital 高级总监 Connor Milner 出任 CEO，首批产品基于借贷协议 Aave 构建：Hare USD Earn 接受主流美元稳定币存入单一金库获取收益；Hare Gold Earn 面向 Paxos 代币化黄金产品 PAXG 与 PAXGy 持有人提供收益，Paxos Labs 参与合作。GSR 以锚定流动性形式将自有资本与外部投资者资金置于同一金库，意在向机构资金方展示利益绑定、对冲「无抵押高收益」的信用顾虑。
二、行业背景：金库作为机构「合规入口」
据 Vaults.fyi 统计，截至 2026 年 7 月，curated vault 赛道累计 788 个金库、86 亿美元资产、140 万投资者。其结构为：投资者将资产存入智能合约，由策展人（curator）将资金部署至借贷市场与收益策略。同期竞争者包括 Two Prime 基于 Pareto 推出的比特币借贷金库（1000 万美元背书），以及 Galaxy Digital 基于 Morpho 推出的 Galaxy Curator 平台（面向 Fireblocks 2400 家机构客户）。GSR 的入局表明，头部做市商正将金库模式定位为向机构分销代币化资产的主要载体。
三、证券法定性风险
curated vault 由策展人以智能合约代劳投资决策，结构上高度接近集合投资工具，存在三重定性风险：
- 集合投资工具（CIS）风险：在美国语境下，若金库份额被认定为证券且发行方构成投资公司，即可能触发《1940 年投资公司法》注册义务；在 Howey 框架下，「资金汇集 + 依赖策展人努力获取利润」的要素也极易满足。Hare 以「锚定流动性 + 压力测试 + 明确策略」削弱被动投资外观，但定性风险并未消除。
- 底层资产的证券/商品分野：PAXG 锚定实物金条、由受监管发行人发行，本身更接近商品或「稳定币类」资产，是 Hare Gold Earn 得以相对干净落地的关键；但收益金库的证券化程度，取决于收益来源与金库结构本身，而非仅取决于底层资产。
- 利益冲突与内控：GSR 同时担任出资方、锚定流动性提供者与潜在做市方，多重角色叠加要求严格信息隔离，否则在机构尽调中会被认定为自营盘与客户资金混同。
四、跨境牌照映射
GSR 已取得新加坡牌照，并签约收购美国 SEC 注册、FINRA 监管的经纪交易商 Equilibrium Capital Services，向「加密版投行」延伸。对香港持牌平台而言，将代币化证券或代币化黄金包装为收益金库分销，可能触发香港证监会（SFC）对「集体投资计划」或「证券型代币」的牌照要求——金库并非绕开牌照的捷径，而是将合规问题从「发币」转移至「结构化产品」环节。
五、结论
GSR 的 1 亿美元投入，标志着机构资金正从「持有」转向「配置」阶段。金库模式的竞争不在收益率，而在能否将信贷评估、抵押品管理与合规定性做扎实——谁先把「链上信贷」翻译成传统金融可尽调、可审计的语言，谁就掌握下一阶段的入场资格。
Aiying 艾盈是一家专注于传统金融及Web3的合规咨询服务机构，本文为团队原创，转载需授权。 本文基于 CoinDesk（2026-10-07） 及公开报道撰写。
