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币安研究院 7 月 23 日发布的《Onboarding the Next Generation》报告揭示了一条正在形成的金融管道：Z 世代占币安 Direct Stocks 和 bStocks 用户的 44%，年初至今贡献约 800 亿美元传统金融产品交易量，月度复合增速近 24%。95% 的 Z 世代用户来自新兴市场。稳定币正在成为连接新兴市场年轻投资者与美国股票市场的替代性基础设施——而这条管道目前运行在尚未被法律明确定性的灰色地带。
事实层面：币安”稳定币—股票”管道的关键数据
用户结构与增长趋势
据币安研究院内部数据，Z 世代在 Direct Stocks 和 bStocks 的用户占比均为 44%，在 TradFi 永续合约中约 45%。同时采用三类产品的用户中 Z 世代达 48%（Binance Research，2026-07-23）。新增 TradFi 用户中 Z 世代的比例从 1 月的 41% 攀升至 7 月的 47%。月度交易量以约 24% 的复合速率增长。超过 90% 的各年龄层 TradFi 用户和 95% 的 Z 世代用户位于新兴市场。币安内部将持有不足 2,000 美元股权资产的 Z 世代新兴市场用户定义为”Next Gen Users”，他们占 Direct Stocks 用户量的 13%，多为首次接触美股。
交易行为与投资偏好
Z 世代表现出相对保守的交易特征：日均 2.6 笔交易（低于其他群体的 3.0 笔），杠杆 ETF 仅占交易量的 5.9%（四代人中最低）。约 60% 持仓集中在信息技术板块，半导体占约 26%。NVIDIA 是最常见的第一笔股票交易（占比 20%），Micron 其次（8%）（CoinDesk，2026-07-24）。77% 的 Z 世代用户报告接受过正规金融教育，30% 在大学或成年早期开始投资。这些数据反驳了”年轻加密用户=投机者”的刻板叙事，但恰恰因为用户画像具有长期投资者特征，法律保护义务的缺失才更加紧迫。
法律分析：三条合规边界亟待明确
第一，bStocks / Direct Stocks 在美国证券法下的定性
美国联邦证券法下，”证券”的定义极为宽泛。SEC v. W.J. Howey Co.（328 U.S. 293, 1946）确立的四要素测试——资金投入、共同事业、利润预期、依赖他人努力——可能适用于代币化股票敞口产品。bStocks 虽以稳定币结算，但其价值锚定底层股票，用户的经济利益与持有实际股票高度一致。若被认定为”证券型代币”（security token），币安在美国法下将触发《1933 年证券法》第 5 条注册义务和《1934 年证券交易法》下的经纪商-交易商注册。即便币安不在美国运营，若美国居民可通过 VPN 或其他方式访问，SEC 的域外管辖权问题将不可避免。
第二，稳定币结算层对反洗钱框架的冲击
传统券商需遵守《银行保密法》（BSA）下的客户身份识别（CIP）、可疑活动报告（SAR）和货币交易报告（CTR）义务。当用户通过币安的稳定币通道购买美股时，资金流经的是区块链地址和稳定币发行方（Tether），而非受监管的银行账户。FATF 第 15 号建议要求各国将虚拟资产服务提供商（VASP）纳入反洗钱监管，但代币化证券产品的法律分类模糊使得适用哪一套 AML 规则成为未解问题。更棘手的是跨境执法——95% 的用户散落在数十个新兴市场国家，这些国家的证券法和反洗钱框架成熟度参差不齐，单一监管机构几乎无法进行统一的合规监督。
第三，欧盟 MiCA 框架下的”反向征集”限制与实际运营的矛盾
MiCA 第 61 条对非欧盟加密资产服务提供商向欧盟居民提供服务施加了严格的”反向征集”（reverse solicitation）限制——只有客户主动发起的服务请求才不触发欧盟授权要求。ESMA 在 2025 年 5 月的声明中明确表示将对此进行”从严解释”。币安的全球平台架构使得验证每一笔交易的客户发起意愿在技术上几乎不可能。若 ESMA 认定币安存在”主动招揽”行为，MiCA 下的 CASP 授权要求将直接适用。此外，Direct Stocks 涉及的传统证券可能落入 MiFID II 的管辖范围——这意味着一套交易可能同时触发 MiCA 和 MiFID 两套授权要求，合规成本将呈指数级上升（ESMA Statement，2025-05）。
前瞻：监管终局的可能路径
- “等同注册”路径：类似澳大利亚 AUSTRAC 的”过渡期注册”模式，允许现有加密交易所申请经纪商-交易商的有限牌照，在满足投资者保护和 AML 要求的前提下继续提供服务。
- “新型牌照”路径：创建一个介于加密交易平台和传统券商之间的新牌照类型——如阿联酋 VARA 对”虚拟资产经纪商”的分类，专门覆盖代币化传统资产交易。
- “属地管辖”路径：各新兴市场国家在自身的数字资产法框架内明确代币化证券的监管归属，币安在每个市场分别申请当地牌照。但考虑到涉及的司法管辖区数量，这种碎片化方案在执行上几乎不可行。
- “一刀切禁止”路径：SEC 或 ESMA 发布禁令，认定未经注册的代币化股票产品违反证券法——这是最激进但可能性不低的情形，尤其是考虑到 2025-2026 年美国证券监管对加密行业整体趋严的背景。
一句话总结
800 亿美元交易量只是一个开始。真正值得关注的是：当一个加密交易所用稳定币把新兴市场的年轻人连接到全球股票市场时，它正在创造一种法律尚未定义的新型金融中介。监管迟早会回应——问题不是”会不会”，而是”按什么标准回应”以及”回应时市场已经长到多大”。
参考资料：
- Binance Research — “Onboarding the Next Generation”，2026-07-23
- CoinDesk — Binance Data Shows How Crypto Is Using AI Stocks to Attract Gen Z Investors，2026-07-24
- Bitdigest — Gen Z Emerges as Binance’s Largest User Group for Stablecoin-Based Stock Trading，2026-07-24
- 吴说区块链 — Binance Research：Z 世代今年贡献约 800 亿美元传统金融产品交易量，2026-07-24
- SEC v. W.J. Howey Co., 328 U.S. 293 (1946)
- Regulation (EU) 2023/1114 (MiCA), Arts. 59-61
- FATF Recommendation 15, Updated Guidance (October 2021)
- BIS — Tokenisation in the Context of Money and Other Assets (2026)
